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(보고서) ECB 양적완화 효과에 의구심이 이는 이유는?

(※ 국제금융센터가 정리한 자료의 주요 내용임)

[QE 효과] QE의 정책 채널은 크게 기대심리 개선 및 채권금리 하락으로부터 비롯되는데 구조적으로 미국과 영국에 비해 효과가 미흡할 전망

 독일 및 프랑스 등의 10년 만기 국채가 QE 기대로 이미 0%대에 진입하여 과거 일본과 같이 추가 하락 폭이 제한되면서 QE 효과가 줄어들 가능성 내포

 이론적으로는 신용확대 및 자산 가격 상승, 은행금리 하락, 통화 절하 효과 등이 하위 전달 채널
- 그러나 신용확대 효과는 은행의 대출 기피와 대출 수요 부진으로 당분간 제한적일 가능성
· 1/20일 발표된 ECB의 4분기 대출 서베이에 따르면 대출 기준이 완화 추세를 보였으나 과거 평균보다 여전히 높은 것으로 평가. 대출 수요도 독일, 스페인이 늘어난 반면 프랑스, 이탈리아는 후퇴 또는 정체
- 미국과는 달리 유로존은 은행 중심의 차입 구조(기업의 경우 62.3%,`12년말)여서 신용 확대와 대출 금리 하락이 긴요한데, 은행이 소극적일 경우 미국과 같은 MBS 매입에 의한 대출 금리 하락 효과를 기대하기 어려운 한계 상존
· 영국은 정부보증 주택대출(Help to buy) 및 중앙은행의 대출지원제도(FLS) 정책 등이 주택 가격을 상승시켜 소비 증가를 유발
 유로존의 신용확대와 은행금리 하락 채널 효과가 제한적일 경우 중앙은행의 완화정책 지속 기대에 기반한 자산가격 상승 및 유로화 약세 등이 QE 효과를 생성하는 채널이 될 전망
- 그러나 美·英을 제외한 여타국의 수요 부진과 러시아 제재 영향 등으로 유로화 약세의 수출 진작 효과가 제한될 가능성 상존
 1조 유로(GDP의 10.6%) 자산매입의 CPI 상승률 진작 효과는 0.2~0.8%p(ECB), `15년에는 0.4%p, `16년 0.3%p 예상. GDP 효과는 0.15~0.6%p(Nomura)로 추정
- 성공적이었던 것으로 평가되는 미국·영국의 QE 규모(GDP의 23~24%)를 하회


[평가 및 전망] 예상 범위를 상회하면서 Surprise 효과 발생. 그러나 실물 부양 효과가 제한적일 경우 금융시장 부양 효과도 단기에 그칠 가능성

 예상을 초과한 규모와 월별 국채 매입 계획량을 밝힘에 따라 시장의 기대 효과가 제고되고 물가와 성장에 중장기적으로 긍정적 영향 예상
- 국가별 리스크 인식(국별 중앙은행의 매입) 합의를 통해서라도 매입 총 규모를 늘리는 것을 시장은 원하고 있었음. 당분간 주가 상승 및 유로화 약세, 금리 하락 요인으로 작용
- ECB 조치는 여타 유럽 국가들에게도 상당한 영향 예상. 동유럽 통화의 약세 및 스위스 프랑·북유럽 안전 통화에 대한 강세 압력 확대 예상
 그러나 초기에 대규모로 실시하고 이후 규모를 줄여가는 테크닉이 필요한데, ECB의 매입 행태(매입 결정에 5일 소요) 감안 시 신속한 시행이 어려울 가능성
- 기존의 커버드본드, ABS 매입 등과 같이 물가 및 경기 부양 효과를 조기에 내기 어려울 것. 시행 시기가 늦어질 융커 계획과의 시너지 효과도 제한적
 은행대출 중심의 차입 구조 하에서 美·英(모기지 금리 하락)보다 상대적으로 작은 경기 진작 효과와 OMT 이후 국채금리의 旣 하락 폭 등도 감안 필요

 당분간 이어질 것으로 보이는 유가의 하락 기조 또는 하향 안정세 유지는 전년동월대비 물가의 상당한 하락 요인이 되어 QE 효과 확대를 제한
- 전년동월대비 CPI 상승률에 유가의 기저효과와 유로화 약세 효과 등이 반영되려면 연말은 되어야 할 가능성
 QE 규모가 인플레 목표 달성에 부합하지 않을 수 있다는 견해도 상존
- QE 1조€로는 인플레 목표를 달성키 어렵고, 2~2.5조 유로가 필요(StandardChar.). ECB의 조치 불구 CPI 상승률을 2% 이상으로 올릴 만한 효과 기대난(JPM)
 또한 중심국 국채 매입 규모가 절대 수치상 클 수 밖에 없는데, 이들 은행들의 對 남유럽 자금 배분 규모가 과거 유로존 성장기(`02~09)에 못 미칠 가능성
- 과거 유로존 성장 시기에는 중심국에서 남유럽으로 이어지던 자금 배분 (Cycling) 효과가 경제 성장에 기여했으나, 최근의 금융분절화와 리스크 공유 제한 등으로 당분간 제대로 작동하지 않을 가능성
 한편 그리스 총선 결과 시리자당(반긴축 정당 연합)이 집권할 경우 트로이카와의 마찰로 그리스 국채는 매입 대상에서 제외될 가능성도 배제하기 어려움

 유동성 증대에 의한 부양 효과보다는 유로존의 구조적 문제인 노동계약 유연화 부족 및 생산성 향상 방안 마련이 오히려 더 중요(미·영과 비교 필요)
- 노동비용 축소와 해고 및 고용 절차 간소화를 통한 노동생산성 향상이 단기내 GDP 증대의 주요 요소
- QE 효과 확대를 위해서는 동시에 재정긴축 자제, 은행 신용정책 완화, 통화 절하, 각국 정부와 EU차원의 경기 부양책 필요

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