2016-04-01

(보고서) 미국 통화정책에 대한 전통적 견해에 대한 이견 오류 있다 - 한국은행

(※ 한국은행은 『해외경제 포커스』에 포함된 보고서에서 미국 연준의 통화정책에 대해 전통적 견해에 이견이 제시되고 있지만 여기에는 오류가 있어 보이며 미국은 서서히 금리를 정상화하는 것이 타당해 보인다고 결론)

▶ 미 연준의 통화정책에 대한 전통적 견해와 이견

미국의 물가와 실업률간 관계 약화, 장기 균형실질금리의 하락 가능성, 국제화 진전에 따른 해외여건의 반영 필요성 등을 고려할 경우 현 통화정책 기조가 매우 완화적이라는 전통적 견해가 잘못되었다는 주장들이 제기되고 있음. 그러나 이러한 주장들에는 명백한 오류가 있으며 전통적 견해에 따른 점진적인 금리정상화가 최선의 방안인 것으로 보임

□ 통화정책에 대한 전통적 견해(classical or traditional view)에 따르면, FOMC가 제시한 고용 및 물가 목표가 거의 달성되었다고 판단되므로 현 통화정책 기조는 매우 완화적인 수준이라고 평가

o 금년 들어 실업률은 장기균형 실업률 수준*(4.9%)으로 하락하였으며 유가 등 일시적 급등락 요인을 제외한 인플레이션율(Dallas 지역연준의 절사평균 PCE물가상승률** 기준)은 2015.9월 이후 연준의 물가목표(2%)에 근접한 1.7% 내외 수준을 지속
* 2015.9월 미 연준의 FOMC 위원들은 장기균형 실업률 수준을 4.9%(median 기준)로 추정
** 가격 급등락 품목을 제외한 개별소비지출(PCE) 품목의 가격 상승률을 가중평균하여 도출한 물가상승률로서 Dallas 지역연준이 산정・발표
o 물가목표와 장기균형 실업률로부터의 괴리 정도*를 통해 측정한 미 연준의 통화정책 목표 달성 정도는 과거 50년 동안의 성과와 비교해 볼 때도 매우 양호한 수준


□ 최근 전통적 통화정책 견해에 대해 여러 가지 이견이 제기되고 있으며, 동 견해에 따르면 미 연준의 현 통화정책 기조는 완화적인 수준이라 볼 수 없기 때문에 금리 정상화는 시기상조인 것으로 판단

o (필립스곡선 약화) 필립스 곡선이 제시하는 실업률과 물가간의 연관관계가 약화*되었기 때문에 실업률갭 등과 같은 노동시장지표의 움직임은 중요하지 않으며 통화정책은 물가의 움직임에만 초점을 맞출 필요
* 실업률과 물가간의 연관관계 약화는 노동시장이 추가 개선된다고 하더라도 물가가 오르지 않을 수 있음을 시사
― 동 주장에 따르면 물가가 목표수준에 도달한 후 금리를 정상화 하여야 함
o (장기균형 실질금리 하락) 전통적 견해에 따르면 테일러준칙*에서의 장기균형 실질금리는 2% 수준으로 추정되나, 가변적(time-varying)인 속성을 가지고 있으며 현재는 이례적으로 낮은 수준(-2%)으로 하락하였다고 주장


― 따라서 현 정책금리 수준은 제반 경제여건에 적합하며 통화정책 기조도 완화적이라고 볼 수 없다는 논리
o (대외여건 고려 필요성) 국제화가 진전됨에 따라 통화정책 결정에 있어 대외 경제여건을 별도로 고려할 필요
― 신흥국의 경제여건 악화 등을 반영하여 현 금리 수준을 유지하는 것이 적정
□ 그러나 전통적 통화정책 견해에 대한 이견들은 다음과 같은 오류가 있음

o (필립스곡선 약화 논리의 결함) 실업률과 물가의 연관관계가 약화되었기 때문에 물가가 목표수준에 근접하였음에도 불구하고 제로금리 수준이 적정한 정책이라는 논리가 성립하려면, 물가가 목표 수준을 소폭 상회할 경우 정책금리를 큰 폭으로 인상하여야 함*
* 현재 물가 상승률(절사평균 물가 기준)이 1.7%에 도달하였음에도 불구하고 정책금리는 장기균형 수준(3.5%, 2015.9월 FOMC 추정)보다 3.25%p 낮은 상황. 따라서 현 정책금리 수준이 정당화되려면 반대로 물가 상승률이 목표 수준(2%)을 소폭(+0.3%p) 상회하는 2.3%에 이를 경우 정책금리는 6.75% 수준으로 인상되어야 함
― 이 경우 소폭의 물가변동 구간에서 큰 폭의 정책금리 변동이 이루어짐으로써 경제불안이 초래될 수 있음
o (장기균형 실질금리 하락 논리의 결함) 장기균형 실질금리가 단기적으로 가변적이라는 가정을 받아들이더라도, 다양한 방법*에 의한 장기균형실질금리 추정치가 모두 –2%를 크게 상회
* 1인당 소비 증가율 또는 ‘생산성 증가율 + 인구증가율’을 장기균형 실질금리로 간주하거나 모형을 통해 직접 추정

o (대외여건 고려 필요성 논리의 결함) 여러 관련 연구들*에 따르면 통화정책 결정시 해외 변수를 함께 고려할 때와 국내 변수만을 고려할 때의 균형 금리수준에 큰 차이가 없는 것으로 나타남
* Bullard, J and Singh, A. “Worldwide Macroeconomic Stability and Monetary Policy Rules.” Journal of Monetary Economics, 2008.10월 등
□ 따라서 전통적 통화정책 견해에 따라 정책금리를 인상함으로써 장기간 지속된 초저금리 및 양적완화 정책에서 비롯되는 잠재적 위험을 최소화하는 것이 바람직


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