(보고서) 일본 수익률곡선 관리정책 문제 봉착

(※ 한국금융연구원 보고서 주요 내용을 공유한다. 일본의 이른바 아베노믹스가 성공했다는 평가도 많지만 출구전략이 확실치 않다는 점에서 "영구적, 반복적 양적완화"가 될 것이라는 비관적인 전망도 있다. 즉, 채권 가격을 하단이든 상단이든, 혹은 변동폭이든 그 자체를 통제한다는 생각이 얼핏 듣기에는 단순해 보여도 실제로는 쉽지 않다. 하지만 일본의 실험은 미래 경제 연구에 중요한 사례가 될 것이다.)

■ 최근 엔화 가치가 비교적 빠르게 절상되면서 일본은행이 양적완화정책의 미세조정 수단으로 도입하고 있는 수익률곡선 관리정책(yield curve control framework)이 실효성에 있어 한계를 노정하고 있음

• 일본은행은 2016년 1월부터 비전통적 통화정책의 일환으로 마이너스 초과지준금리(-0.1%)를 새로운 단기금리 기준금리로 도입하였으며, 이러한 마이너스금리가 은행권 수익성 및 대출여력에 가할 수 있는 제약을 완화하기 위해 동년 9월부터 양적완화정책을 통한 본원통화량 관리정책에서 장기금리(10년 만기 국채 수익률)를 제로수준으로 유도하는 수익률곡선 관리정책으로 전환하였음
• 그러나 최근 전 세계적인 안전자산의 엔화 쏠림 현상으로 일본의 10년 만기 국채 수익률도 마이너스 바닥권을 낮춰가면서 장기금리가 단기금리를 하회하는 수익률곡선 역전 현상이 심화되고 있음

• 이러한 수익률곡선 관리정책의 무력화 양상을 그대로 방치할 경우 은행권 수익성 악화 및 대출 여력 약화로 인해 당초 의도했던 경기부양 및 2%의 물가상승률 목표치 달성은 더욱 요원해질 수 있음
• 수익률곡선 관리정책이 효과적으로 작동할 수 있도록 유통시장에서 10년 만기 국채를 대량으로 매입할 경우 장기금리를 제로수준으로 끌어올릴 수는 있으나, 이는 외국인들의 10년 만기 국채 수요를 촉진시김으로써 엔화의 절상 기조를 더욱 빠르게 진전시기는 결과를 초래할 수 있음

■ 오는 9월 19일 개최되는 일본은행의 통화정책 결정회의에서 연간 상장지수펀드(ETF) 매입 목표액을 현행 4조 엔에서 6조 엔으로 약 2조 엔 증액하여 2%의 물가상승률 목표치 달성을 도모하는 방안이 논의될 것으로 예상되고 있으나, 아직 새로운 양적완화정책 확대나 초과지준금리의 추가적인 하향조정을 통한 수익률곡선의 정상화 유도, 대규모 국채 발행 및 재원 확보를 통한 확대재정정책 실시 등 여타 정책 방향에 대해서는 구체적인 합의가 이루어지지 못하고 있음 

• 특히 초과지준금리의 추가적인 하향조정은 초저금리(제로금리 및 마이너스금리) 환경 하에서 고전하고 있는 일본 은행들의 수익성을 더욱 악화시기는 요인으로 작용할 것으로 우려되고 있음

■ 최근 엔화 가치의 절상 기조는 세계 경제 성장 둔화 우려 및 여타 주요국 중앙은행들의 통화정책 완화모드 전환, 미중 통상마찰 확대에 따른 안전자산으로서의 엔화 수요 급증, 엔화 순매수 포지션 확대 등에 기인하고 있는 것으로 분석됨

• 미 달러화 대비 엔화 환율은 작년 12월의 110엔대에서 금년 8월 현재 106엔대까지 하락하였으며, Bank of America Merrill Lynch에 따르면 향후 엔화 절상 추세가 이어지면서 금년 12월 말 시점에서 101엔까지 하락할 가능성이 있는 것으로 전망되고 있음
• 미국 상품선물거래위원회(CFTC)에 따르면 금년 8월 23일 기준 주간 엔화 순매수 포지션(long position)은 3만 1,200계약을 기록하면서 3주 연속 증가한 것으로 나타남
• 이러한 엔화 절상 기조는 제조업체들의 가격경쟁력 약화에 따른 수출 감소는 물론 미 달러화의 엔화 환산 이익을 축소시김으로씨 일본 기업들의 실적 둔화 및 주가 약세를 초래하는 요인으로 작용함 ⇒ 일본의 수출액은 금년 7월까지 8개월 연속 감소하였으며, 무역수지는 지난 6월 55.5억 달러의 흑자에서 7월에는 235억 달러의 적자로 반전됨

■ 이와 같이 수익률곡선 관리정책의 한계 및 엔화 절상 추세로 인한 수출 감소 지속에 따라 일본 경제가 저물가 및 저성장 국면을 극복하고 세계 경제의 성장 둔화에 따른 경기하방 위험 노출에 방비할 수 있기 위해서는 통화정책의 보완을 위한 확대재정정책의 시행을 통해 선제적으로 내수 활성화 노력을 기울일 필요성이 커지고 있음

• 금년 10월로 예정되어 있는 부가가치세의 2%(8% → 10%) 인상은 지난 2014년 4월의 3%(5% → 8%) 인상에 따른 경기침체 국면 진입 경험에서 재자 연기할 필요성이 있다는 주장이 강화되고 있음
• 확대재정정책의 시행에 있어서는 산업구조 혁신에 초점을 맞춘 인프라 확대, 지방과 수도권 간 균형발전, 디지털경제 촉진, 고부가가치 창출이 가능한 교육 및 훈련 강화 등에 역점을 둘 필요가 있는 것으로 지적되고 있음

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