(참고) 한국, 중국, 일본 경제 괜찮은 걸까? 수백개 차트로 설명한 보고서

※ 한국 경제의 9월 위기설이 심심찮게 제기된 9월이 중반으로 다가서고 있다. 아직까지 위기설을 제기한 측의 시나리오처럼 불안이 현실화하지는 않고 있어서 다행이다. 이런 가운데 IBK투자증권에서 한국과 중국, 그리고 일부 일본 경제의 현안을 두루 점검하는, 150페이지가 넘는 보고서를 발간했다. 『대외자금흐름(IIP) 변화로 본 한국과 중국 ➧ '90년대 일본과 한국의 반복?』이라는 제목의 이 보고서는 동아시아 3개국 거시 경제 상황에 관한 정보를 수많은 차트로 설명하고 있어서, 장황한 글보다는 데이터에 익숙한 독자들께는 큰 도움이 될 것 같다. 부진한 무역수지에서 출발한 달러/원 환율 상승 추세에 관한 두려움부터 중국 경제 위기의 현실화 가능성까지 다루고 있다. 여기서는 보고서의 핵심은 차트 부분에 앞선 요약 부분을 소개한다.

달러/엔 환율 급등에도 아직 일본의 외환시장 개입 가능성이 작아 보이는 이유

※ 최근 엔화 환율(미 달러화 대비)은 8월 중순 이후 연고점을 지속 경신하면서 지난해 일본 외환당국의 시장개입(외환 매도)이 있었던 수준으로 상승했다. 현재까지 일본 외환당국은 구두개입으로 대응하고 있으며 최근 발언인 "모든 옵션을 배제하지 않음(9/8일)"은 과거 사례에 비추어 볼 때 최고 강도에 근접했다는 평가가 나온다. 하지만, 일본 외환당국은 현재의 대내외 여건 하에서 시장개입을 단행할 경우 그 효과가 크지 않을 수 있어 신중한 입장을 견지할 전망이라고 국제금융센터는 정리하고 있다. 다만, 우에다 일본은행 총재가 통화정책 변경 가능성을 언급한 것 자체가 결국 구두개입 역할을 하고 있는 것으로 보인다. 그러나 저러나, 맨 아래 그림 보면 참 전문가분들도 꼼꼼하신 듯.

(小考) 원화의 추세적 약세를 보여주는 그림들: 2019년에 무슨 일이 있었나?

이 글은 사실 평소 관심있게 지켜보고 있었는데 전문 지식이 없어 잘 납득이 가지 않는 상황이어서 일단 자료만 정리하고 넘어가려고 쓰는 것이다. 최근 달러/원 환율 수준 자체가 과거와 비교해 상당히 올라가 있는 느낌이어서 늘 궁금했었다. 물론 2020년 초 코로나 팬데믹 충격으로 위험자산 가치가 일제히 떨어진 것은 알겠으나, 사실 원화 가치는 2019년 초부터 약세로 전환해 이후 약세 추세가 지속되고 있는 것이다.

한미 금리차 우려 대체로 과도..오히려 기회 될 수도 - 보고서

※ 미국은 정책금리를 공격적으로 인상하는데 한국은행은 올해 초 이후 기준금리를 동결해오면서 미국과 한국의 금리 역전 폭이 확대되고 있다. 이와 관련해 이른바 "대규모 자본 이탈" 우려가 커지고, 그에 따라 환율도 폭등하리라는 주장도 나왔다. 하지만, 이런 주장은 현실과 다른 부분이 많고, 그에 대해서는 본 블로그에서도 이미 설명한 바 있다. 그런데, 이번에 대신증권에서 『한미 금리 차이: Good Bye? Good Buy!』라는 보고서를 통해 필자의 입장과 유사한 설명을 내놓았다. 본 블로그의 최근 관련 글과 대신증권 보고서 링크는 각각 이 글 맨 아래에 공유한다.

환율이 수출에만 영향을 주는 게 아니다..'환율과 금융리스크' 한은 보고서

※ 최근 달러/원 환율이 급등하면서 이와 관련한 과거 한국은행 보고서가 떠올라 여기에 소개하고자 한다. 환율은 16일 달러당 1336.9원으로 거래를 마쳤다. 원화 가치 기준으로 이는 올해 들어 5.4% 하락한 것이며, 이달에만 4.7% 하락한 것이다. 올해 2월2일 기록한 장중 최고 수준과 비교하면 원화 가치는 9%나 떨어졌다. 

경제 규모와 구성, 그리고 국제 금융시장 역학 등의 변화로 달러/원 환율 변화가 한국 경제에 미치는 영향도 과거와 비교해 크게 달라졌다. 과거에는 예컨대 환율이 상승하면 한국산 제품의 수출시장에서의 가격경쟁력이 강화된다고 여겨졌다. 즉, 환율이 달러당 1000원에서 1100원으로 올라가면(원화 가치 9% 하락) 수출업체는 국내산 제품에 대해 수출시장에서 달러 표시 가격을 9% 인하해도 원화 표시 매출이익에 변화가 없다.

최근 환율 상승은 위험 회피 때문..통화정책보다 경제지표가 앞으로 중요 - 보고서

※ 최근 달러/원 환율이 상승하고 있는 것과 관련해 하나증권 연구원님들이 배경과 전망을 내놓았다. 보고서는 최근 환율 상승은 국제 위험자산 선호 약화에 영향을 받은 것으로 판단하며, 앞으로는 국제 통화정책보다는 국내 경제지표가 외환시장에 중요해질 것으로 전망했다. 한국의 성장률이 점차 반등 모습을 보이고 경상수지 흑자 추세도 유지 혹은 확대되면서 환율의 하향 안정화 추세를 전망하고 있다.

 

위험 회피 분위기가 조성되면 취약해지는 원화

8월 들어 달러-원 환율이 연일 상승하고 있다. 유가 상승, 주택가격 반등과 같이 물가 상승 압력을 높이는 요소들이 많아 추가 통화긴축에 대한 경계심리를 외면할 수는 없지만, 선물시장은 7월 FOMC 이후 9월 금리 동결 확률을 꾸준히 80% 이상 반영하고 있었기 때문에 내외금리차로 인한 원화 약세 압력은 크지 않았을 것이다. 최근 환율 상승은 금융시장의 위험 회피 분위기 형성에 따른 결과로 보인다. 

(小考) 달러/원 환율 급등 어떻게 봐야 하나? 단기 및 중기 시계에서 본 요인들

국제 신용평가사 피치가 미국 국가신용등급을 전격적으로 하향 조정한 이후 국제 금융시장이 출렁였다. 비기축통화국이라면 이런 경우 자국 통화의 가치가 급락하고 주가는 하락 압력을 받을 만한 상황이지만, 미국 달러의 가치는 오히려 상승했고 미국 주가도 하락은 했어도 큰 동요는 없는 모습이었다. 다만, 한국의 원화 가치는 이 이간 급락해 관심을 끌었다.

이에 대해 하이투자증권은 보고서에서 달러화 강세폭을 고려할 때 원화 약세 현상이 두드러졌다면서, 그 배경에 대해 "다소는 실망스러웠던 7월 수출 증가율과 함께 주식시장에서 외국인의 순매도 규모 확대가 원화 약세 폭을 확대"시켰다고 진단했다. 보고서는 또 "부채 리스크에 자유롭지 못한 원화가 피치발 쇼크에 타격을 받는 모습"이라고 평가했다.

외환시장 압력지수로 살펴본 달러/원 환율의 시기별 추세 특징 - 한국은행

※ 한국은행이 블로그에 게재한 『우리나라의 외환시장 압력지수 추정 결과 및 주요 특징』이라는 글은 흥미로운 내용을 담고 있다. 외환시장에 가해지는 대내외 압력을 지수화해서 압력의 급변동에 미리 정책적으로 대응할 수 있다는 내용이다. 그 결과 달러/원 환율은 2000년대 이후 몇 가지 시기별로 특징적인 움직임으로 보였으며, 가장 최근 기간인 2010년대 중반 이후에는 상당히 안정성이 커졌다고 진단했다. 다만, 2020년 코로나 사태 이후에는 상승 압력이 커지는 다양한 대내외 요인들이 생겼다고 한은은 지적했다. 다음은 블로그 글의 주요 부분이다. 블로그 글 전체를 보려면 맨 아래 링크를 클릭하면 된다.

급격한 환율 상승이나 대규모 자본 유출 등 외환시장 압력의 급등은 우리나라 경제의 실물 및 금융 부문 모두에 심각한 영향을 미칠 수 있다. 예를 들어 원‧달러 환율 상승은 원자재 등 수입가격 상승을 통해 인플레이션 악화로 이어질수 있으며, 특히 제조업 수출 의존도가 높은 우리나라는 상대적으로 더 큰 피해를 입을 수도 있다. 또한 급격한 원화 가치 절하는 외채 상환 부담을 가중시키고, 더 나아가 금융위기로 이어지기도 한다.

(小考) 한미 금리차때문에 환율 폭등한다는 분 옆에 있는 분들께 드리는 글

미국이 사상 최고 강도로 통화 긴축을 시행해 왔는데도 경기와 고용은 견고하고 인플레이션은 목표치를 웃돌자 지난 26일(현지시간) 정책금리 목표를 25bp 인상했다. 그러자 여기저기서 한국과 미국 사이의 정책금리 차이, 즉 금리차에 주목하며 미국 정책금리 목표가 한국보다 점점 더 높아져 자본 유출 및 환율 상승이 우려된다는 말을 한다.

다음 기사는 국내 유수의 매체가 이날 미국 정책금리 결정을 보도한 기사의 첫 두 문단이다.

미국이 시장의 예상대로 26일(현지시간) 정책금리(기준금리)를 0.25%포인트(p) 더 올려 역대 최대폭이었던 한국과의 기준금리 격차가 더 벌어졌다. 2%p로 벌어진 역전 폭은 과거 한 번도 경험한 적이 없는 수준으로 그만큼 원/달러 환율 상승과 외국인 자금 유출 압력이 커졌다는 뜻이다.

(보고서) 위안화 환율 약세의 배경과 중단기 전망

※ 국제금융센터가 공개 발간한 보고서 주요 부분을 소개한다. 원화 환율이 위안화 환율에 크게 영향을 받는 경우가 많아서 위안화 환율 추이를 주시할 필요가 있다. 다만, 글로벌 달러 전망이 계속해서 수정돼온 것을 고려해서 읽어야 하겠다.

 [이슈] 위안화는 작년말 가파른 강세를 보이다가 금년 1월 중순 흐름이 반전된 후 약세를 지속하며 환율이 작년 고점(7.30위안)에 근접(연간 4.5% 약세)

 [환율 여건] ▲성장ㆍ물가 ▲통화정책 ▲수급여건 ▲지정학적 갈등 이슈들은 위안화 약세 요인으로 작용하고, ▲외환정책 및 ▲재정정책은 약세를 완화하는 역할

(참고) 2000년 이후 달러 가치 변화

신종 코로나바이러스감염증(코로나19) 백신 상용화 기대감에 재유행 속에도 세계 위험자산 가격이 랠리를 펼치고 있다. 그에 따라 달러 가치는 연일 하락하고 있으며, 내년까지도 달러 약세가 이어지리라는 전망이 대세다. 달러 약세는 위험자산 선호 심리가 강화한다는 말이고, 그에 따라 주가도 연일 상승세를 이어가고 있다.

다음 그림은 달러 가치를 보여 주는 2가지 지표의 2000년 1월 이후 월간 추이를 보여준다. 하나는 중앙은행 간 협력체인 국제결제은행(BIS)이 발표하는 월별 달러 실질실효환율로 교역 상대국과의 가중치를 두고 미국 인플레이션을 고려한 지표다. 다른 하나는 6개 주요 통화 대비 달러 가치를 나타내는 달러지수다.  통화별 가중치는 유로 57.6%, 엔 13.6%, 파운드 11.9%, 캐나다달러 9.1%, 스웨덴 크로나 4.2%, 스위스프랑 3.6% 등이다. 이처럼 달러지수는 중국 위안이 포함되지 않았으며, BIS 실질실효환율은 모든 교역 상대국이 포함된 차이가 있다.

BIS 통계는 올해 10월이 최근 자료이며 달러지수는 이달 현재가 12월 자료다.

그림에 표시된 점선은 21년 기간 중 단순평균으로 추세를 보는 데 도움이 되겠지만, 21년 기간이 큰 의미가 있는 것은 아니다. 내년 이후 달러 가치가 과연 2014년 말 이후 교역 상대국보다 고평가된 부분을 되돌리게 될지, 아니면 다른 선진국보다 앞서가는 경제 펀더멘털을 반영해 반등할지 관심사다.

(책소개) The Death of Money: 달러 체제의 종말은 왜 오는가

현대 세계 금융은 단연 달러 체제가 지배하고 있다. 국제통화기금(IMF) 통계에 의하면 세계 외환보유액 가운데 달러는 61.3%를 차지한다. 2위인 유로의 비중이 20.3%로 나름대로 크지만, 1위의 3분의 1 밖에 안 된다. 그런데, 3, 4, 5위인 엔(5.8%), 파운드(4.5%), 위안(2.1%)의 비중은 보잘것없다. 외환보유액 말고도 국제 지급결제에서 달러의 위치도 압도적이다.

물론 달러 체제가 처음부터 줄곧 세상을 지배한 것은 아니다. 달러 체제가 세계를 지배하기 시작한 것은 채 100년도 되지 않는다. 그렇지만 오늘날 그 지배력이 압도적이고 모든 경제 제도와 이론이 달러 체제 아래 쓰인 것인 데다가, 인간의 기억이란 대체로 몇 세대를 뛰어넘기 어려워서 우리는 달러가 지배하는 체제를 당연하게 생각하곤 한다.

하지만, 파운드 체제가 붕괴했고, 그 뒤에 달러 체제가 부상했듯이, 달러 체제도 언젠가 붕괴할 수 있다. 이렇게 말하는 것은 대단한 예언이나 분석이 아니다. 그냥 세상에 무한한 것이 없으니 달러 체제도 언젠가는 끝난다는 말에 지나지 않는다. 

그런데, 제임스 리카즈(James Rickards)는 『The Death of Money』에서 달러 체제의 붕괴가 임박했으며 이미 진행 중인 조짐도 있다고 주장한다. 그도 정확히 몇 년쯤 달러 체제가 붕괴하고, 그 다음 어떤 통화 질서가 부상하리라고 정확히 예측하는 것은 아니다. 물론, 그는 달러 체제 붕괴의 구체적인 조짐과 달러를 대체할 통화 질서의 모습, 그리고 이런 격변에 대처하기 위한 투자 행태 등을 제시하고 있기에 "언젠가 달러 시대가 끝난다"라고 하는 것과는 다르다.

독자들 가운데는 "달러 체제가 어려움은 겪을 수 있지만, 쉽게 끝나지는 않을 것이다"라고 생각하는 사람도 있고, "달러 체제는 더이상 버티기 어려우며 곧 붕괴할 것이다"라고 생각하는 사람도 있을 것이다. 물론 "잘 모르겠다"라거나 "생각해 보지 않았다"라는 사람도 있을 것이다. 앞의 두 가지 견해 안에서도 세부 사항에 관한 생각은 더욱더 다양할 것이다. 

(참고) 한ㆍ중ㆍ일 통화 가치 장기 추이

최근 코로나19 백신 개발 진전 소식이 잇따르면서 이에 따른 경제활동 정상화 및 경기 회복 기대감이 높아지고, 신흥국 금융시장으로의 자금 유입이 거세다. 그런 가운데 글로벌 달러 약세 추세가 당분간 이어질 것이라는 전망까지 더해지면서 원화 등 신흥국 통화 절상이 가파르게 진행되고 있다.

다음은 국제결제은행(BIS)이 각국 통화의 교역상대국 통화와의 종합적인 관계를 반영해 매달 집계하는 명목실효환율 자료 가운데 한국ㆍ중국ㆍ일본 통화만을 추려 정리한 그림이다. 이 자료에서 최근 통계는 9월이며 비교의 편의를 위해 2008년 미국발 금융위기 본격화 이전인 2007년 평균을 100으로 환산해 계산했다.

이 그림은 3개국 명목실효환율지수의 2008년 1월 이후 추이를 나타낸 것이다. 2007년 연평균을 100으로 놓은 것으로, 그림에서 보듯이 원화는 미국발 금융위기 충격을 가장 많이 받았으며 현재까지 2007년 수준으로 돌아가지 못하고 있다. 시장 환율로는 원화가 가치를 많이 회복한 듯하지만, 교역상대국과의 관계를 고려한 가치는 아직 2007년 수준에서 크게 벗어나 있다. 엔화 가치는 아베노믹스 정책에도 저점에서 많이 회복한 것을 알 수 있고, 위안화 가치는 2015년 이후 소폭 떨어진 채 횡보 추세를 보이고 있다. 물론 올해 9월 이후 위안화와 원화 절상이 본격화했기에 이후 추이는 달라질 것으로 예상한다.