2016-12-25

(보고서) 금융완화 불구 부동산 가격 영향 미미한 일본, 그 이유

(※ 금융연구원이 정리한 글 공유)

〈배경〉 금융정책이 부동산가격에 미치는 영향에 대한 선행연구에서는 대부분의 경우 금융완화 정책이 부동산가격을 상승시키는 요인으로 당연시되어 왔음. 그러나 최근 이에 대한 새로운 실증연구가 제시되고 있어 소개함.

1. 일반적으로 금융완화 정책은 금리경로, 신용경로, 위험선호경로 등을 통해 부동산 가격을 상승시키고 대출규모를 증가시키는 것으로 알려져 왔음.
  • 수많은 선행연구(Del Negro and Otrok 2007, Goodhart and Hofmann 2008 등)에 따르면 중앙은행은 단·장기 금리 인하를 통해 주택투자수요를 진작시켜 주택가격 등을 상승시키며(즉, 금리경로), 대출증가를 유발시켜 금융기관의 신용창출 확대와 전반적인 경제활동을 활성화(즉, 신용경로) 하는 것으로 알려져 왔음.
  • 또한 중앙은행의 금리인하를 통한 확장적 통화정책은 기업 등으로 하여금 위험을 선호하게 하는 효과도 있음(위험선호경로, Risk-Taking Channel).
* 금리가 하락하면 대개의 경우 금융기관의 이자마진 등 수익률이 감소하게 되는데 이때 금융기관들은 수익을 만회하기 위해 대출기준 등을 완화하여 차입기업으로 하여금 위험투자를 선호하도록 함.
  • 실제로 마이너스 금리를 도입한 나라에서는 비록 정도의 차이는 있으나 ①부동산 가격의 상승, ②대출규모의 증가 등이 공통적인 현상으로 나타나고 있음.
* 2010년 이후 마이너스 금리를 도입한 각국에서 주택담보대출 규모가 확대되고 있는 추세이며 주택가격은 스웨덴, 독일, 덴마크, 일본 순으로 상승함. 그러나 일본의 경우 주택가격 및 주택담보대출이 마이너스 금리를 도입한 다른 나라에 비해 비교적 완만한 상승세를 보이고 있음(〈그림 1〉 및 〈그림 2〉 참조).

2. 최근 일본에서는 저출산 고령화 및 디플레 마인드가 심화되는 가운데 주택거래 관행 때문에 금융완화 정책의 부동산 시장에 미치는 영향이 약화된다는 실증연구가 제기됨.
  • 토지종합연구소의 오오코시(大越) 연구원은 마이너스 금리정책 시행 등 적극적인 금융완화 정책에도 불구하고 부동산 가격의 상승 및 대출규모의 증가가 제한적으로 나타나고 있음을 밝혔으며, 특히 각국의 주택거래관행을 비교해 볼 때 일본의 중고주택거래 비중이 작다고 지적함.
* 영국 및 프랑스의 중고주택 거래비율은 각각 84.2%, 68.4%인 반면 일본의 중고주택 거래비율은 14.7%에 그침(〈표〉 참조).
  • 또한 일본의 주택은 오래될수록 자산가치가 저평가되는 경향이 다른 나라에 비해 강해 대출 공급자인 금융기관 등은 중고주택에 대한 담보 평가액을 낮게 책정할 수밖에 없음.
  • 이처럼 일본은 저출산 고령화로 주택수요가 감소되고 있는 가운데 중고주택을 선호하지 않는 주택거래관행 요인이 추가되어 금융기관의 주택자금공급이 부진해지고 결과적으로 금융정책의 파급경로가 더욱 약화되고 있다고 평가함.

3. 실제로 일본에서는 본원통화(monetary base)에 비해 시중에 유통되고 있는 자금(Money Stock) 규모가 적어 금융완화 정책이 부동산 시장에 미치는 영향은 크지 않을 것으로 평가되고 있음.
  • 일본은행의 본원통화보다 시중에 유통되고 있는 자금 규모가 클 경우에는 그렇지 않은 경우보다 경기부양 효과가 컸으며 실제로 부동산 가격도 상승세로 전환된 바 있음.
* 1960년대~1970년대 일본경제의 고도성장기에는 시중에 공급되는 자금규모가 컸고 물가수준 및 부동산 가격이 상승한 반면, 시중에 공급된 자금규모가 그다지 크지 않았던 1980년대 후반부터 2000년대에는 물가 수준 및 부동산 가격이 완만한 상승세를 보이는데 그침.
  • 아베노믹스가 도입된 2013년 4월 부터 2016년 8월 까지 본원통화가 급증한 것에 비해 시중에 유통되고 있는 자금 규모가 적어 부동산 가격에 미치는 영향 또한 크지 않은 것으로 평가되고 있음.
* 동 기간(2013년 4월~2016년 8월) 동안 본원통화는 146조 엔에서 400조 엔으로 3배 정도 증가한 반면, 시중에 유통되고 있는 자금은 834조 엔에서 약 950조 엔으로 약 14% 증가하는데 그쳤음.
4. 미야기 대학의 타나베 교수도 일본 부동산 시장의 특성을 감안할 때 금융완화 정책이 반드시 부동산 가격 상승으로 귀결되는 것은 아니라는 유사한 연구결과를 발표함.
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〈참고문헌〉
○ 大越利之, “金融緩和政策と住宅価格の関係~金融危機後の日本と諸外国との比較, 土地総合研究”, 秋号, 2016.
○ 茨木秀行, “世界的な金融緩和と住宅価格の状況について”, 土地総合研究 第24巻第4号, 2016.
○ 田邊信之, “金融緩和が不動産市場に及ぼす影響”, 土地総合研究, 秋号, 2016.
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