2014-12-23

(보고서) 달러-유가 상관관계 얼마나 밀접한가?

(※ 국제금융센터가 정리한 『국제유가 vs. 美달러 상관관계 분석 및 시사점』 보고서의 주요 부분을 소개한다.)

[이론적 배경] 달러는 실물 및 금융 등 다양한 경로를 통해 유가에 영향을 미치며, 유가가 달러에 비해 변동성이 훨씬 큼

■ 국제유가는 수요, 공급, 생산자 담합, 금융화 등 크게 4가지 요인에 의해 결정되며 달러 변동 등도 주요 영향 요인
- 수요와 공급이 유가 움직임에 가장 큰 영향을 미치며 모두 가격 비탄력적임. 생산자담합은 대표적으로 OPEC의 생산량 조절과 이에 따른 유가 변동을 꼽을 수 있으며, `00년대 들어서는 금융투자자들의 참여 확대(금융화)도 유가에 영향
- 이 밖에 달러 움직임, 지정학적 리스크, 날씨 변화(허리케인 등), 하류부문(downstream) 생산능력, 천연가스 등 대체재 가격 변화 등에도 영향
■ 달러는 ①환율 경로 ②수요 및 공급 경로 (Demand and Supply Path) ③금융시장 경로(Financial Market Path) 등을 통해 유가에 영향
- 환율경로: 유가는 달러로 거래되기 때문에 달러가치가 상승(하락)하면 같은 양의 원유를 구입할 때 더 적은 달러(더 많은 달러)가 필요
- 수요 및 공급 경로: 달러강세(약세)는 ⅰ) 수입국의 입장에서 자국통화 표시 유가의 상승(하락)으로 이어져 수요 감소(증가) 및 유가 하락(상승)을 초래, ⅱ) 생산국의 입장에서는 원유수출에 대한 자국통화 표시 수익의 증가(감소)를 가져와 생산량을 늘리게 되는 유인으로 작용하고 이는 유가 하락(상승)을 견인. 달러페그제를 운용하는 경우에도 타통화 대비 구매력 변동으로 유가에 영향
- 금융시장 경로: 달러가치 변동에 따른 달러표시 금융자산 수익률의 변동 및 美 인플레 위험을 헤지(hedge)하기 위해 원유를 활용. 선물시장 및 관련 투자상품의 개발이 금융경로를 통한 달러의 유가 영향력 확대에 기여
■ 유가와 달러의 인과관계는 시기에 따라 차이가 있으나 전체적으로 달러가 유가에 Granger-Cause하는 경향. 한편 달러 변동성은 유가 보다 훨씬 낮게 나타남
- `87년 이후 달러인덱스와 두바이유 명목가격을 이용한 그랜저 인과관계(Granger Causality) 분석에서 달러 움직임이 유가에 영향을 미치며, 반대의 경우는 통계적으로 성립하지 않는 것으로 나타남
• 유가가 달러에 인과하지 않는 것으로 나타났으나, 유가 상승(하락)→美 원유 수입 금액 증가(감소)→美 경상적자 확대(축소)→달러 약세(강세)의 경로를 통해 `00년대 달러가치 하락을 설명하는 시각도 일부 있음
• 실질가격을 대상으로 한 분석에서는 `04년 이후 최근까지 달러와 유가는 양방향으로 인과(bidirectional causal relationship)하는 것으로 나타남
- 시기별로, 달러 약세 및 유가 상승세가 본격적으로 시작된 `00년대 중반 이후 달러인덱스의 명목유가에 대한 인과관계가 명확했으며, 유가가 장기 안정세를 나타낸 `90년대에는 두 명목변수간 인과관계가 뚜렷하지 않았음
• `03~`07년 명목유가 상승의 1/3이 달러 약세 때문인 것으로 일부에서 평가
- 일반적으로 외환시장은 국제원유시장 보다 시장참여자가 다양하고 상대적으로 투명성이 높기 때문에 달러 변동성은 유가에 비해 훨씬 낮음. 원유 수요와 공급의 가격 비탄력적 성질도 유가 변동성을 더 크게 만드는 요인
• `82년 이후 달러 변동성은 브렌트유의 1/5 수준에 불과
[실증분석] 명목가격 기준 유가와 달러의 상관관계는 기간에 따라 다르게 나타나지만 전체적으로 음(-)의 상관성 존재

■`04년 이후 유가와 달러 간 음(-)의 상관관계(유가 상승, 달러 약세) 뚜렷
- `87년 1월부터 `14년 11월까지 월평균 두바이유와 달러 간 이동평균 상관계수(monthly moving window of correlation)는 -0.24 였으며, 이 중 `04년 1월부터 `14년 11월까지는 -0.65로 다른 기간에 비해 높게 나타났음
• `08년 7월~`09년 2월을 제외하면 이 기간에는 중국 등 신흥국들의 원유수요 급증 및 美 경상적자 확대 등으로 유가는 큰 폭으로 상승하고 달러는 약세가 심화
- `90년 10월~ `00년 2월에도 -0.46으로 비교적 뚜렷. 반면 `87년 1월~`90년 9월과 `00년 3월~`03년 12월 동안에는 양(+)의 상관관계를 나타냈음
- 전체적으로 유가와 달러 간 음(-)의 상관계수를 나타낼 때의 기간이 양(+)의 상관계수를 나타낼 때의 기간보다 훨씬 긴 것으로 분석

■`50년대로 분석기간을 확대해도 유사한 결과 도출
- Cuaresma(2008)는 `50년~`06년을 네 기간으로 구분하여 유가와 달러 관계를 분석
- 이에 따르면 `50~`06년 중 유가와 달러의 상관관계는 -0.61이었으며, 특히 `98~ `06년의 상관관계는 -0.73으로 높게 나타났음

■ 과거 유가 하락과 달러 강세가 나타났던 `97년 1월~`98년 12월, `08년 2월~`09년 6월 등 기간에는 경기침체가 수반되는 현상 목격
- `97년 1월~`98년 12월 중 달러와 유가 상관관계 -0.512. 이 시기에는 OPEC의 판단 실패*로 공급이 늘어난 반면 아시아 외환위기로 수요는 감소함에 따라 유가가 10달러 내외로 하락하고 안전자산인 달러는 강세를 나타냈음
* OPEC은 `97년 아시아 외환위기에도 불구 경기에 대한 낙관적 전망을 근거로 그 해 11월 자카르타 총회에서 일 200만 배럴 증산에 합의. 이로 인해 유가가 폭락, 시장에서는 이를 ‘자카르타 증후군’이라고 명명
• 러시아는 `98년 8월 디폴트를 선언. 경제 펀더멘탈 악화, 경제개혁 부진, 아시아 외환위기 등이 원인으로 꼽히는 가운데 유가 하락도 주요 배경으로 지목
- `08년 2월~`09년 3월 중에는 달러와 유가의 상관관계가 -0.925로 매우 높은 음(-)의 상관성 시현. 이 시기는 글로벌 금융위기에 따른 수요 급감과 안전자산으로서 달러 선호도 강화 현상이 나타났음
• 유가는 글로벌 금융위기 발생 직전인 `08년 7월 사상 최고를 기록한 후 급락세로 반전. 달러화도 같은 시기에 약세에서 강세로 전환
[시사점] 달러 강세는 유가 하향안정 지속을 예고. 한편 달러 강세 및 유가 하락의 이중고에 취약한 국가 및 한계기업發 위기 발생 가능성에 유의

■ 달러 강세가 이어질 것이라는 전망 우세. 이는 공급초과 상황이 이어진다는 전제하에 유가에 주요 하락압력으로 작용할 전망

■ 달러 강세/유가 하락으로 러시아, 베네수엘라, 나이지리아 등이 핵심 불안국가로 지목되고 있으며, 상황에 따라 불안이 신흥국 전반으로 확산될 가능성을 배제할 수 없어 모니터링을 강화할 필요

■ 과거와 달리 저유가가 디플레 압력 가중 및 투자 위축 등 세계경제에 부담으로 작용할 것이라는 경계의 목소리에도 주목해야

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