(※ IMF가 블로그 서비스를 통해 발표한 보고서를 네이버 블로거인 "채훈아빠"님이 자신의 블로그 "시장을 보는 눈 http://blog.naver.com/hong8706"에 설명과 함께 소개한 글임.)
IMF에서 나온 흥미로운 보고서, "석유가격 하락에 대한 7가지 질문"의 내용을 소개하고 간단하게 요약해 봅니다.
석유가격은 최근 급락했으며, 이는 생산자와 수출기업 그리고 정부와 소비자 모두에게 큰 영향을 미치고 있음.
전체적으로 볼 때, 국제유가의 하락은 단기적으로 세계경제의 회복에 도움을 줄 것. 최근 세계경제전망 대비, 2015년 세계경제는 0.3~0.7% 포인트 정도의 성장률 상승을 기대해 볼 수 있을 것으로 판단됨. 물론 여기에는 매우 복잡한 스토리가 내재되어 있음. 본 블로그의 글은 국제유가의 하락이 시장과 각국 경제에 미칠 영향에 대해 살펴보고자 함. 내용을 요약하면 아래와 같음.
공급 및 수요 요인 모두 최근의 국제유가 하락에 기여한 것으로 판단. 선물시장은 석유가격이 반등할 것으로 예상하나, 반등 폭이 최근 수년의 수준을 밑돌 것임을 시사. 그러나 공급 및 수요 요인에 대한 불확실성은 계속될 전망.
이같은 유가의 급락 사태는 매우 상반된 영향을 미칠 것. 먼저 수입국가들은 실질 가계 소득의 증가로부터 이익을 볼 것이며, 특히 대외수지의 개선 및 투입 비용의 하락 등은 큰 도움이 될 것. 반면 석유 수출국가들은 매출이 감소하는 것은 물론, 그들의 국내 재정수지 및 대외수지 모두 악화 압력 하에 놓이게 될 것.
국제유가 하락으로 인해 금융불안정성이 증가할 것이나, 아직까지는 제한되고 있음. 러시아 나이지리아 그리고 베네주엘라와 같은 석유 수출국 통하에 대한 평가절하 압력들은 아직까지는 제약되고 있음. 글로벌 금융 연관성이 높아진 상황에서, 이상과 같은 외환시장의 변동성 확대는 큰 영향을 미칠 수 있어 주의가 필요함.
석유 수출국들은 재정수지의 건전화를 위한 지출 축소에 신중할 필요가 있을 것임. 왜냐하면 국부펀드의 존재 혹은 강력한 재정규율이 없는 경우에, 재정수지 악화 및 환율 변동성 확대는 큰 영향을 미칠 수 있기 때문. 적절한 통화정책이 뒷받침되지 않을 때, 이들 국가는 강력한 인플레를 경험하고 이게 다시 통화가치 하락을 부르는 악순환에 빠져들 수 있음.
석유가격의 하락은 상당수 나라의 석유관련 보조금 지출을 줄이는 역할을 할 것이며, 이 과정에서 석유 관련세금을 인상하는 한편 다른 세금을 인하하는 등의 여력을 가지게 될 것.
수요가 취약하고 완화적인 통화정책을 사용하는 일본과 유럽경제는 석유가격의 급락에 따른 인플레 기대의 하락에 대해 단호한 포워드 가이던스(향후 통화정책 방향에 대해 중앙은행이 지침을 주는 것)를 취할 필요가 있음.
다시 한번 밝히건데, IMF의 유가 하락 영향 추정치는 2015년 및 그 이후의 세계경제가 지난 번 경제전망 당시에 머물러 있다는 가정하에 이뤄진 비교정태적인 것임. 1월에 발표될 세계경제 전망에서 다시 이 부분을 다룰 것이며, 그 보고서에서 보다 다양한 영향을 살펴보게 될 것임.
이제 다음의 7가지 의문에 대해 답해보고자 함.
1. What are the respective roles of demand and supply factors?
(수요와 공급은 어떤 영향을 미쳤는가?)
아래 '그림 3'은 국제 에너지기구(IEA)의 유가 전망 변화를 보여주는데, 예상하지 못했던 수요의 급격한 감소가 나타났음을 시사. 공급면에서도 석유생산의 놀라운 증가가 출현. 특히 리비아 생산의 회복은 이라크 생산의 부진을 메꾸는 역할을 했음. 그리고 사우디 아라비아가 OPEC의 감산에 반대하는 태도를 취한 것이 주된 역할을 수행.
2. How persistent is this supply shift likely to be?
(석유생산량의 증가가 지속될 수 있는가?)
이는 두 가지의 요인에 의존.
첫 번째는 사우디 아라비아가 계속 증산하느냐는 것. 아래의 '그림 4'에 나와 있는 것처럼 주요국의 생산BEP(Break Even Point)는 매우 상이하며, 사우디와 같은 생산단가가 낮은 나라들이 어떤 태도를 보이느냐가 중요함. BEP 가격이 높은 나라가 견디지 못할 경우, 결국 감산이 단행될 여지가 있음.
두 번째 요인은 낮은 석유가격에서도 석유관련 투자와 생산이 지속될 수 있느냐는 것. 이미 석유관련 투자가 줄어들고 있는 것은 분명한 사실. '그림 5'에 나타난 것처럼, 미국의 셰일 오일 채굴 BEP는 60달러 밑인 것으로 추정. 현재의 유가 수준(55달러 전후)은 석유생산에 대한 투자가 점차 둔화될 가능성이 높은 것으로 판단.
3. What are the effects likely to be on the global economy?
(저유가는 세계경제에 어떤 영향을 미칠 것인가?)
전체적으로 볼 때, 저유가는 공급곡선의 변화에서 촉발된 측면이 크고 이는 글로벌 경제에 긍정적인 것으로 판단됨. 물론 손익은 석유수출국과 석유수입국 사이에 극명하게 엇갈릴 것임. 핵심적인 가정은 이러한 공급곡선 이동의 효과가 얼마나 크며 또 어느 기간 동안 지속될 수 있느나냐는 것. 이런 가정은 조정의 과정뿐만 아니라 기업과 가계의 초기 반응에 의해서도 역시 좌우될 것.
두 가지의 시나리오를 가정. 첫 번째 시나리오는 공급곡선의 변화가 원유 선물시장 가격의 하락 60%를 설명한다고 보는 것. 두 번째 시나리오 역시 공급곡선의 변화가 가격 하락의 60%를 설명한다고 보는 것은 동일하나, 위에 설명했던 이유(공급 축소 등)로 인해 상품가격의 하락이 진정되며 2019년에는 다시 원상복귀하는 것.
'그림 7'에는 이 두 시나리오에 따른 성장률의 변화가 표시되어 있음. 붉은 선은 첫 번째 시나리오이며 2015년 성장률이 약 0.7% 상향 조정 효과가 발생하며, 2016년에 0.8%까지 효과가 나타남. 두 번째 시나리오는훨씬 그 효과가 낮아, 2015년과 2016년 각각 0.3%와 0.4%의 성장률 상향 조정 효과를 발휘.
4. 4.What are likely to be the effects on oil importers?
(석유수입국 경제는 어떤 영향 받나)
석유가격 하락이 석유수입국 경제에 미치는 영향은 크게 세 가지의 통로를 통해 이뤄짐. 첫 번째는 실질소득 증가 효과, 두 번째는 생산요소가격 하락 효과(기업 이익 및 투자 증가 효과). 마지막 세 번째는 인플레이션 하락 효과.
이런 세 가지의 효과는 나라마다 다 다르게 나타날 것임. 예컨대 미국의 경우는 실질소득 증가 효과는 상대적으로 적을 것이지만, 유로존이나 일본의 경우에는 전체 효과의 거의 절반에 이를 것. 더 나아가 중국이나 인도 같은 에너지 수입 국가들도 긍정적인 영향을 받을 것. 참고로 GDP에서 석유 소비의 비중은 미국 3.8%, 중국 5.4%, 인도 7.5%.
물가 안정에 따른 실질임금 상승효과도 기대해 볼 수 있음. 그리고 인플레 압력이 낮아짐에 따라 통화정책도 보다 공격적으로 이뤄질 가능성이 높음. 그리고 이는 역시 실질금리를 낮추는 효과를 가져올 것으로 기대.
아래의 '그림 8'에는 이상과 같은 시뮬레이션의 효과가 나타나 있음. 두 개의 시나리오(왼쪽이 2번, 오른쪽이 1번)에 따른 효과 측정의 결과, 중국이 가장 큰 효과를 받는 것으로 나타났으며, 그 다음이 중국을 제외한 석유수입 신흥국, 그리고 일본 미국 유로존 순서로 나타났음.
5. What are likely to be the effects on oil exporters?
(석유 수출국 경제에는 어떤 영향을 미치나?)
석유수입국들이 (유가하락으로) 큰 혜택을 입는 것과 달리, 석유수출국 경제는 석유 집중도에 따라 다양한 피해를 입게 될 것.
예를 들어 러시아에서는 석유산업이 GDP의 25%를 차지하며, 수출의 70%를 차지함. 그리고 연방 재정 수입의 50%가 석유생산에 기반을 두고 있음. 중동국가들의 경우, 석유생산이 GDP의 22.5% 그리고 수출의 63.6%를 차지함. 아프리카의 석유수출국은 석유 생산이 GDP의 40~50%, 그리고 중앙정부 세입의 75% 전후를 차지함. 라틴아메리카의 석유수출의 경우도 이와 비슷함.
대부분의 석유수출국의 경우, 석유가격 하락은 즉각적인 재정수지 악화로 연결. 재정 균형 유가(Fiscal Breakeven Oil price)는 아래의 '그림 9'에 표시되어 있는데, 중동 및 중앙 아시아 국가들의 경우, 재정균형 유가가 배럴당 54달러(쿠웨이트)에서 184달러(리비아)까지 분포되어 있음을 알수 있음(사우디 아라비아는 106 달러). 결국 유가의 급격한 하락은 산유국 경제의 재정에 큰 충격을 가할 것으로 예상됨.
물론 일부 국가들은 예산의 조정 등을 통해서 이에 적응할 것으로 보이며, 특히 노르웨이처럼 거대한 국부펀드를 조성했던 나라들은 별 탈 없을 것으로 예상됨. 그러나 많은 경우, 재정긴축 및 GDP 감소 그리고 통화가치 절하 등은 불가피할 것. 특히 통화가치의 평가절하는 소득 감소 속의 인플레를 낳을 수 있다는 점에서 주의할 필요 있음.
6. What are the financial implications?
(금융 부문에 미칠 영향은?)
국제유가의 급락은 금융 부문에도 역시 적잖은 영향을 미칠 것. 당장 위에서 언급했듯, 환율이 상당한 변수로 작용할 것.
국제유가의 하락은 차입에 의존한 성장을 지속했던 에너지 부문의 재무건전성에 악영향을 미칠 수 있음. 31개 신흥국 에너지 관련 기업의 이자보상배율은 2배를 밑돌 고 있어, 이들 기업의 상당수가 부실화될 것으로 예상되며.. 실제로 하이일드 채권의 가산금리가 6월 이후에 100bp 이상 급등.
IMF의 금융시장 안정성 테스트 결과 상당 수 석유수출 국가 기업들이 스트레스 테스트를 통과하지 못했음. 그러나 각 나라들이 충분한 금융 버퍼를 가지고 있을 경우, 스트레스 테스트의 결과가 실현될 가능성은 낮음. 단적인 예가 러시아로, 이 나라의 금융 여건은 상당부분 개선된 상태. 결국 전체적인 충격은 유가의 급락세가 얼마나 지속되느냐에 의해 좌우될 것이며, 모든 산유국이 위기에 빠지기 보다는 국가별로 차이가 있을 것으로 판단됨.
반면, 유가 하락은 석유수입국 통화가치의 절상을 유발할 수 있음. 유가 하락은 석유수입국 경상수지의 개선으로 이어질 것으로 보이며, 반대로 러시아나 나이지라 등의 석유 수출국들은 상당한 통화가치 하락을 경험할 것.
석유가격의 하락이 지속될 경우에는 에너지 섹터에 대한 익스포져가 큰 채권 및 은행의 충격이 있을 수 있음. 그러나 글로벌 은행 시스템의 익스포저는 심각한 위협을 가할 수준이 아닌 것으로 판단됨. 특히 2008년 글로벌 금융위기 이후의 교훈을 받아들인 것을 무시할 수 없음.
7. What should be the policy response of oil importers and exporters?
(석유 수출국과 수입국들의 정책 대응은 어떤 방향으로 이뤄져야 하는가?)
국제유가 급락에 대한 적절한 정책 대응은 국가별 입장에 따라 다를 것임. 오랜 기간 동안 IMF는 석유관련 보조금의 지급을 철폐할 것을 요구한 바 있으며, 최근 국제유가의 하락은 이를 완전 철폐할 절호의 기회로 판단됨. 반대로 선진국들은 이를 기회로 에너지 관련 세금을 인상해, 다른 세금 부담(예를 들어 근로소득세 등)을 줄여줄 필요가 있음.
아직도 많은 선진국들이 마이너스의 GDP Gap을 기록하고 있으며, 인플레가 목표 수준을 하회하고 있는 상황.
따라서 이 기회를 활용해서 적극적인 경기 부양정책을 펼칠 필요가 있다고 봄. 특히 포워드 가이던스 등을 통해서 인플레이션 기대가 추가 하락하지 않도록 노력해야 할 것.
과거 고유가 시대 대규모의 국부펀드를 조성했던 산유국들은 재정긴축의 우험에 대비해 펀드의 자산을 활용할 필요가 있음. 그리고 통화가치를 고정해서 유지하던 국가들은 자국 통화의 평가절하를 용인함으로써, 실질 유가의 인상을 유도하는 것도 정책 선택이 될 것.
