2016-08-22

(보고서) 미국 연준 9월에 금리 인상할까? - 키움

(※ 키움증권 보고서 내용 중 주요 부분임)

I. 미 연준 멤버들의 발언이 심상찮다

▶ 스탠리 피셔, “완전고용이 가까워졌다”

미국의 연준 부의장 스탠리 피셔는 8월 21일 콜로라도 알스펜에서 열린 컨퍼런스(“Program on the World Economy")에서 다음과 같이 발언했다.

"미 연준은 완전고용과 2%의 인플레이션율을 목표로 하고 있다. 고용은 2010년 초 이후 6년동안 인상적으로 증가하였고, 실업률은 지난해 8월 이후 5% 근처에서 움직이고 있다. PCE 디플레이터 상승률은 지난 12개월동안 1% 미만이였으나, 핵심 PCE 물가는 1.6%로 목표인 2%에 근접해 있다. 한편, 핵심 소비자물가지수는 2% 이상이다.

지난 2년동안 중국의 성장 둔화 및 달러가치의 가파른 절상, 그리스 채무위기 등이 미국 경제에 부정적인 영향을 줬다. 한편, 브렉시트로 인한 충격 속에서도 노동시장은 개선되고 있어 완전 고용에 현재 가까워졌다. 금융위기 이후 짧은 시간에 거의 완전 고용에 다가선 것은 놀랍고 업적을 과소평가해서는 안 된다.

한편, 최근 몇 년 동안 높은 고용성장과 낮은 생산성 증가의 패턴이 올해도 계속되고 있다. 이를 해소하기 위해서는 통화정책으로는 가능하지 않으며, 투자촉진, 효과적인 규제, 삶의 질을 높이기 위한 노력이 있어야 한다".

스탠리 피셔 연준 부의장의 발언에서 금리결정과 직접 연관된 부분은 없었지만, "완전고용에 가까워졌고, 인플레도 목표치에 근접하고 있다"고 발언한 것은 ‘금리인상’이 가능한 시점이라는 판단을 내린 것으로 해석할 여지를 남겼다.

더불어 최근 미국의 노동생산성이 계속 부진한 것에 초점을 맞춘 것은 ‘완화적’ 통화정책이 아닌 ‘확장적’ 재정정책의 역할이 필요하다는 주장으로 해석될 여지를 남겼다. 이와 같은 피셔 연준 부의장의 발언은 8월 19일 존 윌리엄스 샌프란시스코 연은 총재가 “추가 금리인상이 차라리 일찍 단행되는 것을 보기 원한다”고 발언한 것과 연계되어, 9월 금리인상의 가능성을 높였다.

본 자료에서는 연준 관계자들이 매파적 발언을 쏟아내는 이유를 살펴보는 한편, 정책금리 인상 시기를 예상해보고자 한다.

II. 고용지표를 분해해보자

▶ 어디서 취업자가 증가하고 있나?

최근 연준 관계자들이 매파적 발언을 하는 가장 기본적인 배경은 고용지표의 호조에 있다. 7월 고용보고서는 미국경제가 Brexit의 충격을 거의 받지 않았음을 여실히 보여주었다. 비농업부문 신규고용이 전월에 비해 25.5만 명 늘어났다는 외형뿐만 아니라, 신규고용의 내용도 매우 건실했기 때문이다.

먼저 민간부문의 고용이 6월 25.9만 명에 이어 7월에도 21.7만 명 늘어난 것이 눈에 띈다. 더 나아가 상품생산 부문에서도 1.6만 명이 새로 고용되었는데, 유가 하락으로 고통 받는 광산업을 제외하고는 대부분 견조한 모습을 보였다. 특히 그간 부진하던 건설업의 고용이 전월 -0.3만 명에서 7월 1.4만 명으로 돌아선 것이 눈에 띄었다.

서비스업에서는 20.1만 명의 신규고용이 발생했는데, 가장 크게 늘어난 것은 사업서비스 부문으로 7.0만 명이 증가했으며, 헬스케어 부문에서도 4.9만 명이 늘어나는 등 대부분의 산업에서 고른 증가를 목격할 수 있었다. 반면 6월 4.2만 명의 신규 고용을 기록했던 정보통신업이 7월에는 0.0만 명을 기록했는데, 이는 정보통신산업의 경기가 나빠서라기 보다 뽑을 만한 사람이 부족했던 데 이유가 있는 것으로 보인다.

이런 판단을 내리는 이유는 (중략) 미국 실업률이 지속적으로 하락하고 있음에도 불구하고 경제활동참가율의 반등이 나타나지 않고 있기 때문이다. 일반적으로 실업률이 상승하는 등 노동시장의 여건이 악화되면 경제활동 참가율이 떨어지고 실업률이 개선될 때에는 경제활동 참가율이 상승하지만, 최근 미국 경제활동참가율은 실업률의 변화에 크게 반응하지 않는 모습이다.

▶ 실업률이 떨어져도 경제활동 참가율은 반등하지 않아

실제로 7월 경제활동참가율은 62.8%로 전월(62.7%)에 비해 단 0.1% 포인트 상승하는 데 그쳤다. 특히 학력별 실업률을 살펴보면, 고졸 미만의 학력 수준을 가진 사람의 실업률이 6월 7.5%에서 7월에는 6.3%로 무려 1.2% 포인트나 하락한 것에 주목할만하다. 결국 미국 노동시장은 대졸자와 고졸자의 실업률이 급격히 떨어지는 가운데, 결국 점점 기업들이 ‘문호’를 저학력자에게도 개방하는 상황이라고 볼 수 있다.

▶ 7월 시간당 임금, 전월에 비해 0.3% 상승

지금까지의 분석을 간단하게 요약하자면, 미국 기업들의 노동수요는 6월부터 꾸준히 증가하는 중이었지만 경제활동참가율의 반등이 부진한 가운데 결국 저학력자 실업률마저 급락하는 상황이라 할 수 있다. 다시 말해 노동수요곡선은 우상방으로 이동하나, 노동공급곡선은 그냥 제자리에 머물러 있는 상황이라 할 수 있다.

노동시간의 수급 균형이 점점 공급자 우위로 바뀌게 되면, 임금은 상승할 수 밖에 없다. 6월 잠시 주춤했던 시간당 임금 상승세가 7월에 다시 탄력이 붙는 것이 이 때문으로 보인다. 산업별로 시간당 임금 상승률을 살펴보면, 최근 경기가 호조를 보이고 있는 건설업 임금이 전월에 비해 0.3% 그리고 전년 동기대비 3.0% 상승한 것이 눈에 띈다. 앞에서 건설업의 신규고용이 크게 늘지 않았다고 지적한 바 있는데, 이런 높은 임금상승률은 신규고용 부진의 원인이 기업이 아닌 공급부족에 있음을 시사한다.

서비스업에서는 정보통신업의 임금 상승률이 매우 가파른데, 전월에 비해 0.2% 그리고 전년 같은 비해 4.6% 상승했다. 정보통신뿐만 아니라, 관광 숙박 및 금융업 도매판매 등 핵심 산업들의 시간당 임금이 가파른 속도로 상승하는 것을 감안할 때 ‘임금상승→물가상승’의 가능성이 높아질 전망이다.

III. 9월에 금리 인상할까?

▶ 인플레 압력 높아질 듯

미국 노동시장의 여건 개선뿐만 아니라, 최근 발표된 2분기 국내총생산 역시 인플레 압력의 강화 가능성을 시사하고 있다.

2014년 하반기 발생한 국제유가의 급락 및 그로 인한 강력한 디플레이션 압력으로 인해, 선진국 기업들은 2015년 초부터 일제히 재고조정에 돌입한 바 있다. 이 과정에서 공장가동률을 떨어뜨리는 한편, 제품가격을 인하했으며 이 결과 연쇄적인 물가하락 압력이 유발되었다.

그러나 (중략) 최근 미국의 GDP 대비 기업재고가 급감하는 등 빠른 속도로 재고조정이 마무리되는 징후가 높아진 것에 주의할 필요가 있다. 특히 최근 공장가동률이 하락세를 접고 반등한 데 이어 기업 매출대비 재고비율도 역시 하락세로 돌아선 것이 이런 관측을 지지하고 있다. 따라서 기업 재고조정이 마무리 되며 생산자물가의 하락 흐름에 제동이 걸릴 경우, 인플레 압력이 고조될 가능성이 높다.

물론 이상과 같은 변화가 곧바로 인플레를 유발하는 것은 아니다. 7월에 진행되었던 유가 급락으로 인해, 물가지표는 여전히 안정적인 모습을 보이고 있기 때문이다. 그러나 8월 초를 고비로 유가가 반등하고, 최근 노동생산성 증가율이 부진 흐름을 지속(4Q 15, -2.5% → 1Q 16, -0.7% → 2Q 16, -0.7%)한 것을 감안할 때 점차 인플레 압력이 높아질 가능성이 높다.


▶ 12월 금리인상 가능성 높아져

이상과 같은 고용 및 인플레 여건을 감안할 때, 미 연준의 연내 금리인상 가능성이 높아진 것으로 판단된다.

다만 7월 FOMC 의사록에서 ‘금리인상’에 대한 의지를 확인할 수 없었기에, 9월 FOMC에서 금리가 바로 인상될 가능성은 낮아 보인다. 특히 7월 에너지 가격의 하락 영향으로 소비자물가 등 핵심 인플레 지표가 안정되었던 것도 금리인상의 가능성을 낮추는 요인이라 할 수 있다.

다만 8월 잭슨홀 컨퍼런스(8월 25~27일)에서 금리인상에 대한 의지를 강화하는 발언을 통해 금리인상이 임박했음을 알리고, 12월 FOMC에서 금리가 인상될 가능성이 높은 것으로 판단된다. 물론 유가의 급락 혹은 금융시장의 변동성 확대 같은 돌발 변수의 출현 가능성을 배제할 수 없기에, 12월 FOMC에서의 금리인상이 확정된 것은 아니다. 다만, 최근 발표되는 연준 인사들의 발언이 점점 매파적으로 변화하는 것. 그리고 고용 및 기업재고지표의 변화 등을 감안할 때, 12월 금리인상에 대한 대비가 필요해 보인다.


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