2019-07-04

(보고서) 좋은 금리 하락과 나쁜 금리 하락은 어떻게 다른가

(※ 시장금리는 그 수준과 변동 방향 및 모양 등이 모두 중요하다. 그런 점을 아주 잘 설명한 보고서라고 생각해 공유한다. SK증권 보고서.)

⊙ 하나의 숫자로 표현되는 금리에는 여러 가지가 반영된다. 경제 성장(현재 및 기대), 물가(현재 및 기대), 그리고 이 두 가지를 토대로 결정되는 통화정책이 종합된 것이 시중금리이다. 최근 글로벌 금리가 가파른 하락세를 이어가고 있다. LTRO를 시행할 때도 플러스 금리를 유지했던 프랑스 10년 금리도 지난 주부터 마이너스로 진입했다.

⊙ 글로벌 통화완화를 반영한 흐름으로 이해할 수도 있으나, 보호무역 협상이 ‘그나마’ 재개되었음에도 금리 하락이 진행 중인 것이 마음에 걸린다. 발라 내야 할 것은 경기 침체 가능성이 반영되고 있느냐이다. 물가 하락+통화완화에 기반한 금리 하락이라면 주식 등 위험자산의 유동성 랠리가 가능하지만, 경기 침체 가능성이 금리를 끌어내리고 있다면 위험자산 비중 축소로 대응해야 하기 때문이다.

⊙ 어디까지가 물가 하락과 경기 ‘우려’가 반영된 금리 하락이고, 어디서부터가 ‘침체’를 반영한 것인지는 명확하게 구분하기 어렵지만, 금리에서 물가를 덜어낸 실질금리의 변동으로 대략적이나마 감을 잡아볼 수 있다. 단적으로 2000년, 2007년 주가가 약세장으로 진입하고 경기가 침체에 진입하기 전 실질금리는 이전 최저치를 하향 돌파했다.

⊙ 실질금리에 주목하는 이유는 경기 침체(매출 축소), IPO 급증(주식 공급 확대) 이외에도 주식시장이 약세장으로 진입하기 전 실질금리의 가파른 하락이 공통적으로 관찰되기 때문이다. 특히 실질금리가 이전 최저치를 하향 돌파하는 시점이 주식 비중을 크게 줄여야 하는 시점이었다.


⊙ 최근 금리가 빠르게 하락하며 실질금리도 동반 하락했지만, 이전 최저치하고는 여전히 거리가 있다. 미국만 해도 지난 해 중반 전년비 3%에 근접했던 물가 상승률이 1% 중후반으로 낮아졌다.

⊙ 최근 미국 국채 10년물 금리에서 소비자물가를 뺀 수치는 +0.4%p까지 축소되었지만, 이전 최저치 -0.1%(2018년 6월)과 비교하면 0.5%p 가량 여유가 남아있다. 아직은 경기 둔화 우려와 물가 하락에 기반한 통화완화를 반영하고 있다는 판단이다. 현재 물가 수준에서 경기 침체를 반영하기 시작하는 금리 수준은 미 국채 10년물 기준으로 1.5% 이하이다.

⊙ 한국도 실질금리 하락세는 크지 않다. 물가가 오히려 더 많이 하락했기 때문이다. 전일 하반기경제정책 방향에서 올해 한국 물가 상승률은 연간 0.9% 상승으로 하향 수정되었다.

⊙ 최근 미국 통화완화의 강도를 놓고 이견이 제기되고 있다. 그럼에도 물가를 감안한 실질금리 수준을 감안할 때, 미국 금리의 추가 하락, 유동성 확대를 바탕으로 한 미국 주가 상승을 예상한다.




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